钧达股份(002865)：N型产能加速扩张 高溢价带动盈利提升

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23 年一季报表现亮眼。公司发布23 年一季报，营业收入39.67 亿元，同比增长95%，归母净利润3.54 亿元，同比增长1536%，扣非净利润3.44 亿元，同比增长1493%，位于业绩预告中值位置，经营业绩实现高速成长。

N 型占比大幅提升，产能爬坡顺利。 23Q1，N 型出货占比从22Q4 的38%提升至52%。滁州1 期的8GW 于22 年达产，滁州2 期的10GW 预计将于23Q2 达产，淮安1 期13GW 计划于23Q3 贡献增量，淮安2 期计划4 月底开工建设，产能扩建和爬坡速度加快，体现了公司的技术实力和产能投放进展领先于同类厂商。我们预测公司23 年电池片出货量27.5GW，同比增长157%。

新型电池片受终端青睐，价差持续扩大。由于N 型产品具备更小的功率衰减和稳定性，因此受到了电站投资方的招标青睐。Q1 考虑到产能爬坡的影响，实际盈利较表观更佳。电池端，根据PVInfolink 的数据，5 月上旬的N 型TOPCon 电池片价格达到1.15 元/w，较P 型溢价0.12 元/w；组件端，N 型组件1.78 元/w，较P 型溢价0.08 元/w。因为上游原料的价格中枢下移，我们预计Q2 公司的盈利状况有望环比提升。N 型的高溢价并不意味着P 型的利润大幅缩减，我们预测23 年国内N 型产品产出100-130GW，在N 型渗透率较低的情况下，我们预计23 年P 型也将维持较好的盈利。

盈利预测与投资建议。我们预计公司 23-25 年的归母净利润分别为23.67/31.93/36.39 亿元，同比增长230.1%/34.9%/14.0%，对应PE 估值8.95/6.64/5.82 倍。公司在电池技术研发方面处于行业前列，我们选取电池片产能较大的标的作为可比公司，可比公司23 年的PE 均值为11.96 倍。基于公司在电池片环节的领先地位，23 年电池片行业仍然处于高景气状态，我们给予公司2023 年12-14 倍PE，对应合理价值区间为142.92-166.74 元/股，首次覆盖给予“优于大市”评级。

风险提示：行业需求下滑，竞争加剧，新技术拓展不及预期。

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